华映资本季薇：新旅不停，映繁星——共识与非共识投资下的思考与探索

会议当天，华映资本创始管理合伙人季薇以《新旅不停，映繁星——共识与非共识投资下的思考与探索》为主题，就科技投资中共识与非共识、科技赋能一切、更加本土更加国际等三个核心点做了精彩分享。

自2008年成立至今，15年的投资中，华映陪伴非常多企业穿越经济周期，在这个过程中，一直坚持“以数字化为主线，围绕创新做投资”。当下，在科技创新成为国家发展主引擎的强共识时代，华映没有一味追逐共识和风口，而是在共识之中，依据自己的投资经验以及对行业的理解，寻找非共识的机会，坚持遵循“共识+非共识”的投资方法论。

除了共识与非共识，季薇也着重讲述了华映如何在科技赋能一切时代的情况下做好投资边界的二次突破和扩展。目前华映已经完成第一次突破：从数字化应用拓展至数字全流程，如算力底座、数据系统方案和数据生产与深加工等；第二次突破是从数字全流程向科技赋能全行业升级努力，数字化全流程与先进通信、元宇宙、工艺线、AI大模型应用、材料、新能源及环境等行业相结合。

华映资本未来更重视“更加本土，更加国际”的策略。季薇强调，更加本土一侧，必须具有产业化的思维，要有重点领域的生态化布局思维，做好产地结合。更加国际方面，华映希望可以通过自己的全球视野和经验，帮助企业去拓展更广阔的全球市场。

以下是季薇的演讲实录，华映资本略作整理：

当下处于投资强共识时代，科技创新成国家发展主引擎

01 疫情后疗伤期的全球经济

“后疫情时代”催生了很多新的共识和非共识，随着旧有的惯性被打破，新的认知正在重新建立。

疫情后疗伤期，全球经济进入低速增长，反弹乏力。联合国将2024年经济增速预期从2.7% 调低到2.5%。美国从去年3月份开始连续10次的加息，引发了民众对于美国经济衰退的担忧。

目前“中、美、欧”世界三大经济区的制造PMI指数都在荣枯线50之下，全球经济不振已经是不争事实。

中国2023年Q1的消费者信心指数也跌了20%，同期整个资本市场各项指标数据也明显呈下跌势态。其中，2023年Q1中美股权市场的募、投、退三项指标均同比下降。相比美国股权市场，中国股权市场下跌更为严重，2023年Q1中国募资金额同比下降33%，投资金额同比下降50%。全球股市和A股企业IPO持续走低，中企全球IPO规模同比下降60%，A股同比下降63% 。

       02 投资强共识时代——科技创新成国家发展主引擎

在经济低速成长成为新常态的时代大背景下，新的市场共识以悄然形成。

第一，全球化的逆流。因中美之间的关系变化，全球的产业结构在进行重塑，市场更偏向于保护本国产业，力争完善本国的产业链。

第二，生产力革命的到来。一方面全球爆红的ChatGPT，带来的不仅是一次人工智能领域的创新，更是一次生产力的革命。另一方面，可再生替代不可再生能源带来了能源革命。中国过去20年的经济主由房地产带动，继房地产之后的下一个经济引擎，我们认为是能源的创新和革新。

第三，国计走强、民生偏冷。这是不久前清华大学社会学系孙立平教授提出的新二元结构，反映了目前国家资源分配的现状，即大部分资源集聚到基础设施、新能源、科技、制造业闭环等领域，倾斜在承载民生、就业和创新的消费领域则比较少。

在这样的共识下，科技创新无疑是国家发展的主引擎。

GDP的增长由三个主要因素决定，即劳动力、资本和科技创新率。中国因为人口红利的降低，资本的边际效应也在递减。从2020年左右开始，推动GDP发展的动因中50% 属于科技创新。科技创新无论在政策以及实际经济发展层面，成为中国经济发展的主引擎。

中国科研投入经费占GDP的比重逐年增加，中国科研高质量期刊发表论文数、科研人员总数都已经排到世界第一。全国技术合同成交金额近10年翻了8倍左右，这意味着整个社会的资源向科技研发倾斜。去年即便是在资本市场预冷的情况下，科技投资占比依然基本持平，占据整个投资市场80%左右，而消费投资只占比5%，同比下跌了近一半。

在二级市场，今年3月31日港交所正式实施特专科技行业的上市新政策“18C”，进一步促进了科技类企业向资本市场迈进。华映也有部分被投企业正为“18C”新政下的上市做准备。此外，我们也关注到银行信贷市场，在向制造型企业和科技型企业倾斜。

在整个经济发展的共识和投资共识下，我们认为科技发展确实成为强共识。“共识”的形成的参考标准有六大层面，即宏观、资本、产业、技术、企业和需求。宏观政策是否支持？资本是否加持和高溢价？产业链是否有完整度和创新度？技术是否革新？企业是否有竞争力以及需求是不是强刚需？在这些维度上，我们认为很多领域确实有共识赛道的认知，比如储能赛道。

总结来看，科技投资是目前Beta共识，二级市场投资表现整体优于大盘。

在共识中寻找非共识，坚持遵循“共识+非共识”的投资方法论

01 过于追求共识，无异于跟风

共识固然重要，但过于追求共识，无异于跟风。基于华映行业多年的经验，以及对产业的认知，我们认为单一的共识投资确实不利于提高收益和平衡风险，它有三项弊端。

第一，会降低投资的收益率。我认为价值投资本质上是非共识投资。近期巴菲特和芒格在哈撒韦股东大会上发表了关于价值投资的观点，巴菲特表示，“当其他人做出错误的决定时，特别关注价值的投资者会获得机会”，意思是想获得机会得有不同于其他人的认知。芒格认为，“价值投资者应该习惯收入的减少，因为竞争更加激烈。”也就是说，如果所有人的认知趋于一致，收益率就开始下降。

第二，不利于风险的平衡。共识和非共识处于有机变化中，当下是共识，过一段时间它相关的条件发生变化，可能就是非共识。过于追求当下的共识，难以应对长周期的内外部变化，这本身就隐含风险。

第三，存在投资组合收益率波动的问题。基金的任何一个投资组合都不希望受到时间和宏观微观的影响，但任何单一行业都有周期性波动，如果都以共识做投资，叠加起来意味着波动会加剧。

02 坚持遵循“共识+非共识”的投资方法论

共识和非共识不是割裂的，投资方法有机并存。华映坚持遵循“共识+非共识”的投资方法论。共识更多用于市场和趋势的判断，比如现在问各位投资人对未来趋势的判断，很少有不一致的观点。

具体的投资决策判断过程是存在非共识的。华映是一个领投机构，所投项目中90% 都由自己做出独立判断。在投资决策中会产生很多非共识，比如方向、产业链、时机和定价等。

这种非共识不仅仅存在于机构和机构之间，甚至同个机构的不同团队也会产生非共识。在这种情况下，我们会深究非共识产生的具体原因和逻辑支撑是什么？是信息不全、方法论有明显漏洞还是方法论的差异？找出问题所在，我们会思考解决方案。

03 非共识之消费投资，消费真的不行了吗？

关于共识和非共识的动态切换，从消费行业可见一斑，前些年消费行业几乎是行业最主流的共识，华映也对消费项目进行了布局，当下消费投资显然已经成为非共识。

丨消费行业真实情况复盘

消费真的不行了吗？下图中左边表格为2023年4月份社会消费品零售总额各类目的数据图，也是最近朋友圈刷屏的内容。除了餐饮外，其他类目的消费品零售额全部环比下降，且大部分都是两位数降幅。看到这个数据后，业内几乎一致认为消费不行了。

但是，数据解读是多维度的。首先这是环比数据，4月份对比的3月份是春节后的第一个月，而4月也是五一之前的一个月，其实每年4月份环比3月份的数据都是下降的，这不是今年独有的现象。其次，4月份社会消费品零售总额同比疫情期间是增加的，虽然低于疫情前平均 8% 增速，但消费整体处于弱复苏阶段。所以需要从更全面的角度对数据进行解读。

华映在消费领域的投资，一直坚持两个根据地——民生和数字化。我们会抓住消费行为变化和趋势性的红利，一方面在民生的吃、穿、用类别中进行布局，一方面关注疫情前后趋势变化的投资机会，比如健康、居家/户外、性价比投资、内容平台商业化后的平台红利等维度的投资，同时我们也关注大量数字赋能商业的公司。

现在从企业的表现来说，这种坚持是比较正确的。总体上，我们投资的消费企业经受了疫情的考验。

我们投资的消费类企业2022年度收入同比增长超100% 的有20%，同比增长超30%的企业占比有35%，同比实现正增长的企业占比超60%，2023年Q1的增速则更可观。

总体来看，2022年全年以及2023年Q1，除了餐饮在2022年确实受到影响，增速为负外，其它健康、性价比等科技驱动和数字化赋能消费领域的项目增速是非常惊人的，餐饮在2023年 Q1也有了近20%的增速。

丨找到全球消费弱复苏中的“那支口红”

对于华映来说，我们还是希望找到全球消费弱复苏中的“那支口红”。关于“口红效应”大家都有一定了解——经济萧条下口红销售会增加。而我们则试图从以下几个维度来寻找到代表着增长的“口红”。

一是更加性价比，即要么是非常刚需，要么是用更少的钱保证更好的品质生活；

二是更加先进，现在营销市场化的手段都趋同了，我们更加需要用科技的手段来驱动产品效用；

三是更加效益，也就是说如何用数字化赋能品牌活力。

总结来看，华映15年的投资生涯里，始终坚持数字化为主线，围绕“人群”和“科技”进行投资和布局，这两者背后的本质是“需求”和“供给”。我们在共识中把握非共识的机会，每个阶段都会在大的时代性机会同时布局一些我们认可的非共识。

2008-2014年，共识投资聚焦在互联网和移动互联网领域；同期，我们非共识投资聚焦在彼时还较少被提及的数字内容与文化领域。

2014- 2017年，共识投资是企业数字化管理升级，是互联网赋能所有行业。同期，我们的非共识是“内容+”，这是我们当时切入到消费的第一步。

2017年-2021年，共识投资是消费、数字化全产业链的投资，同期，非共识是我们尝试一些计算相关的颠覆性前沿技术。

2021年至今，在投科技要投“国产替代”、新能源的共识投资下，我们也依然在消费领域、元宇宙、科技出海方面坚持布局。华映既有能力去捕获这个时代的红利，又有敏锐触角去把握未来的脉搏。

科技赋能一切的时代，华映科技方向怎么投

华映从数字化切入科技，我们认为现在是科技赋能一切的时代。

01 科技用指数级增长突破时代限制

这个大时代不仅仅是世界格局的变化，更是生产力革命的变化。纵观人类的发展史，每一次科技创新所创造的工具对人类经济发展都产生了非常重要的影响。

农耕时代，环境资源受到非常多的限制，经济增长缓慢。到18世纪中叶和19世纪中叶发生了两次工业革命，诞生了蒸汽机和内燃机，前者让人类进入航海时代，突破了活动的范围和实现全球性地获取资源。后者帮助人类实现工业化资本主义的组织方式去生产，提升了社会的经济水平。

到1946年第一台计算机产生，我们开始进入信息化的时代。如今随着AGI（ 通用人工智能）的出现，人类信息处理能力的限制再次被突破，我们是不是进入了智能时代？我认为一定是的，我们不知道未来的通用型大模型人工智能可以走多远，但我认为这一定是智能时代的开端。

每次巨大的生产力变革，都会对整个人类经济的发展产生指数级的增长影响，并且从三个维度会产生影响，一个是规模，影响规模特别大；二是复杂性，能处理非常复杂的事情；三是效率，处理的效率大大提升。科技用指数级增长突破时代限制，是回答这个时代所有母题的钥匙。

       02 华映科技投资的两次突破

华映在科技创新产生的过程中，从优势领域出发，实现了科技投资的两次突破。

第一次是关于数字全流程的突破。华映从成立开始就布局数字化应用，已聚集众多上市公司和行业龙头企业，涉及通用软件/SaaS、垂直行业软件/SaaS领域，积累了在数字全流程布局上的核心优势。

华映目前也形成了数字全流程布局的生态打法，通过纵向的单点技术突破布局和横向的产业改造深度布局，覆盖了算力底座、数据生产与深加工、数据系统方案和数字应用的数字全流程。

第二次突破是科技赋能全行业升级。也就是将数字化全流程与先进通信、元宇宙、工艺线、AI大模型应用、材料、新能源及环境等行业相结合。这就像人体的神经系统发展成大脑、骨架、眼、嘴、脑等多个人体器官，形成社会智能有机体。

      03 华映科技投资成绩与投资逻辑

详细地分享一下我们在科技投资中的一些成绩。首先在通用类软件/SaaS和垂直类行业软件/SaaS的投资布局里，我们投资了两家非常著名的上市公司——BOOS直聘和微盟。

在数字化全流程布局的生态里，我们覆盖了上下游中的重要企业，它们可以互相协同。比如投资的GPU芯片企业壁仞科技是算力底座；心鉴智控通过利用人工智能视觉来检测产品的良率；渊联技术的产品“工业魔方”能够实现生产的数字化；企企通助力企业实现数字化的采购。这四个环节串联起来，帮助企业实现了从采购到生产、再到检测的生产全流程。

在协同上，壁仞科技的芯片可以支持心鉴智控和渊联技术，同时心鉴智控数据可以反馈给渊联技术做更好的优化。渊联技术结合的诸多一站式应用里，又可以把企企通应用融合进去，彼此实现相互结合和协同作用。

能源和材料领域是今年以来我们看项目最多的领域。工艺线中，能源和材料是两个最重要的分支，能源是动力的基础，材料是物质的基础。而我们所擅长的数字化流程主要在两个方面：精细化控制和高效运营。

我们可以利用已有的科技投资优势，帮助能源和材料领域的传统企业实现数字化升级。比如帮助智慧电网构建数据化系统，帮助材料生产过程实现自动化检测和碳排放的追踪等等。

在新材料的投资逻辑上，我们国家重点扶持的新材料基础上，筛选拥有较大的增量市场或者存量市场的品类。同时，我们通过高壁垒、高增长、高毛利、高估值的“四高”标准来判断一个材料企业的投资价值。

元宇宙也是我们七年前就布局的领域。元宇宙是一个行业共识的产业，但同时也是引起较多争论和非共识的产业。比如最近苹果的Vision Pro发布之后，马斯克依然说它还不如一个迷幻蘑菇。华映基于自己的判读投资于元宇宙赛道，首次布局方向以底层技术为率先突破口，包括输入输出的设备、眼镜，数据系统、操作系统等基础设施，以及算力基础设施等。但是关于下游的应用场景，我们目前较为谨慎，在等待共识的形成。

我们认为消费互联网已经流量红利见顶，产业互联网已经进程过半，下一个互联网或者数字化机会将是元宇宙。元宇宙通过引领空间计算这个万亿市场，不管是技术线还是产品体验都已经临近行业的爆发点。下一个阶段，我们会继续关注产业链上核心技术路线上的节点性企业，以及应用层的自主可控平台性基础设施的机会。

今年最热的AGI是变化最快的产业。很多人提到AGI会用“新范式”来描述，但新范式是什么？我们认为任何复杂的结构都是“三位一体”的复杂体系，即信息系统、模型系统、行动系统，正常情况下它们是一个串联的方式，人类以个体的知识结构配合行业数据作为决策核心。

未来这种行业决策的范式会发生本质性的变化。大模型会汇聚所有人类供应的信息，并结合每个行业的私有数据形成行业模型，再加上人对行业的深度认知，最后形成以底层模型提供逻辑和认知能力、行业私有数据和人的know-how做配合的行业决策核心。我们认为在这个过程当中，数字化投资将有非常多重做一遍的机会。

但目前状态下，大模型也不是万能的。大模型实现了两个突破：首先是“大”，它可以无标注、无监督地学习，利用大量的语料进行训练；其次是复杂，它可以把前后文逻辑关系都结合到模型当中去进行训练。因此它产生了两个特点：第一，借助Chain of thought的方式，逐步实现一定的基础逻辑性；第二，它带来执行任务的模糊性，也就说提供的往往不是唯一的答案。

因此除了模型本身，我们在筛选应用时会从两个维度出发——自由度和容错率。举个简单例子，人脸识别需要一对一必须准确，但文生图可以生成多幅不同的图，因此后者是容错率和自由度都比较高的。我们首批会关注这两个维度上的应用，比如内容生成、代码编写、流程自动化、机器人应用、行业自适应在教育、法律等方向上应用。

    向内扎根，向外生长，更加本土，更加国际

华映近一年以及未来的发展都聚焦在“更加本土、更加国际”。

01 什么是更加本土与更加国际

丨科技发展浪潮下，机构需帮助企业做好产业转化落地

先说更加本土，科技领域的投资不像互联网领域，跨行业复制比较简单，比如从打车切到外卖是相对容易的。但在科技领域横跨行业创业不太现实，因为它需要行业认知、技术积累以及行业人脉等，总之离不开产业的深耕。但也因此，中国在科技创业上有比较大的空间，中国专利申请占全球一半，但它在转化率和产业化利用效率上很低，只有1%-6%的科技成果被转化，大幅低于全球平均水准。

投资机构既然选择投身科技化投资浪潮中，那么就要做好产业的转化落地，做到和产业带结合，和核心企业结合，并且以生态化的打法去拓展。

华映近年来除投资外，还花费了大量时间拓展产业上下游，与之加强合作与交流。在上游，我们和北京中科院计算所、西北工业大学等研究所或高校展开学研合作，希望帮助它们做好成果转化；在下游，我们和河南、张家港、柳州、晋江等优势性产业聚集地进行产业带融合和投后赋能。我们在核心产业上，帮助地方产业带落地好的企业，帮助企业对接好的地方。

丨企业出海已至3.0时期，中国科技企业正开展全球征途

最近在一份GP调研报告中看到几句话挺有感触：一句是“时间的钟摆已经到了人民币基金最擅长的领域”；另一句是“坚持内循环，没有幻想”，这应该是科技投资人、特别是人民币科技投资人的普遍观点，反映了绝大部分科技领域投资人的投资视角依然是内循环、国产替代、强链补链等。

我希望华映能够给大家不一样的视角，即向外生长，也是华映发展策略中的“更加国际”。

简单来说，我们可以从出海跨境的视角去看我们企业发展的情况，探索新的增量市场。以华映的特点和优势，帮助企业向更远更大的市场做好拓展和实践。

目前中美脱钩，在反全球化的趋势里呈现“趋同性双循环”。在内循环上，美国通过政策吸引制造业回流，而中国企业有强链补链。在外循环上，中美都需要寻求与其他国家的合作，开拓新的市场和产业链。同时，中美各有长板和短板，比如中国制造业门类齐全，在制造业的流程、工艺、设备上很有优势，这恰是美国的短板；而美国又是高端制造和科技创新最发达的地区，在芯片高端制造、基础软件上有绝对的优势，这是中国的短板。所以在中美都有内外循环需求的情况下，形成一个趋同性的双循环。

在这样的背景下，我们来看中国企业的跨境出海征途，它可以分三个阶段。

1.0阶段是80-90年代，它以外贸出口为主，尤其是纺织服装领域的出海最为鼎盛。从1986年开始，纺织服装领域成为中国最大的出口类别。

2.0阶段，随着中国加入WTO、互联网和移动互联网的发展，一方面中国和国际之间的贸易壁垒大大降低，产业链完整度、丰富度以及规模大大上升，最终成为了世界的工厂。这个阶段借助互联网的力量，催生了互联网模式、供应链和DTC品牌的出海，比如游戏、社交等领域很多优秀的互联网模式纷纷到海外成立了2.0模式，其中代表企业TikTok，muHOYO的海外收入已超过它在本土的收入。同时像SHEIN、安克这类以中国供应链为基础核心的企业，也在海外取得非常优越的成绩。

3.0阶段，随着新兴技术的发展，形成了科技驱动、人才驱动和产业驱动的出海。它有两个基础特征，一是科技类企业出海形成非常大的势能，非常多的科技企业开始代表中国企业去做全球化的探索；二是Global Chinese，生而全球化，中国人设立的企业不再限于中国，而是生而志在全球。比如Zoom、华映投资的Tenways。我们认为中国企业出海的丰富程度和纵深度远远超过了大家的预期。

中国创新势力在世界舞台上不断崛起。比如Zoom等开源软件、华映投资的石墨文档在阿拉伯国家也有较好的接受度。机器人、新能源等中国的优势领域中，有很多出海的成功代表企业和新兴企业。而沉淀自中国市场的产业链红利、方法论、人才储备及其成长性，是中国创新势力不断崛起的深层次动力。

同时，我也想重点探讨中国出海主要目的地。

中国企业出海的主阵地是美欧市场、东南亚市场以及中东市场。

美国是最大的经济发展体，它是软硬科技的前沿高地，但是在制造业工业上，他们过去几十年形成了制造业空心的情况，需要大量地引进回流。

而欧洲的特点是，非常关注气候变化和能源危机，围绕这些领域，它们拥有很多优质的传统制造业。

东南亚的特点则是人口基数大、增长迅速，同时数字经济高速发展。所以中国很多企业传统出海，第一站是在新加坡、马来西亚、越南等东南亚地区。这是DTC和电商领域发展十分旺盛的区域，诞生了不少从中国复制的电商模式。

而中东是人口众多、年轻化的地区，它们对于单一依赖美国的技术存有顾虑。因此中东不论是资本市场还是企业出海，都会选择全面开花，像人工智能、新能源、动力材料、网络安全、机器人在中东都会有比较好的发展。

丨华映被投企业在全球化的发展情况

在出海上，我也想分享一些华映被投企业在全球化的发展，我们现在有专业团队帮助企业进行全球化探索。

比如Tenways是EBike品牌，主要在欧洲进行经营和销售。Hibobi是一个母婴跨境电商，海外收入占比100%，其中中东占比占到70%；WizarPos是智能Pos机，在海外收入占比90%，而且全球开花；映趣是一个DTC的小家电品牌，海外收入占比超 30%，其中俄罗斯地区占比15%；零眸智能是AI视觉在零售场景的应用企业，作为太古可口可乐的合作方，它现在海外收入占比达到了 30%。其它像石墨、金柚、众趣在全球化探索也进程可观，要么已经在海外设立企业，要么通过与合作方和本地市场对接，开始了实质化的探索。

从企业发展情况的微观层面来看，不论从市场角度还是企业实践的角度出发，全球化的探索已经成为中国创新型中小企业的星辰大海。

      02 华映更加本土与更加国际的探索

如果科技投资是大家的共识，华映希望为大家提供一些不一样的角度和力量。一方面我们愿意帮助企业深深扎根产业带，另一方面我们也希望帮助企业更好地向外去生长。

在更加本土上，我们认为必须具有产业化的思维，要有重点领域的生态化布局思维，以及做好产地结合。在更加国际方面，我们希望可以通过我们全球视野和经验，帮助企业去拓展更广阔的市场。

在团队上，我们也已组建了专业的国际化团队。华映核心团队都有国际化复合背景和海外资本化经验。华映最早起源于新加坡，过往绝大部分企业都在海外IPO上市，所以我们对海外的资本市场非常熟悉。

从2008年开始，华映坚持以人民币基金投资为主，我们通过跨币种和国际化团队基因的模式在运作。在本土化运作过程中，我们从沿海向内地进行基金的布局，最新一期是七期新旗舰基金，已落地在济源，这也是我们第一次走到中原内地设立基金，我们与地方政府、产业链上下游的核心企业、优秀创业者群体和院校，都在做深度的合作，希望通过这样的扎根，帮助企业更好地落地本国市场。

我们也致力于做好资源整合、产品化交付。比如成立了华映系的出海联盟，希望把自己在出海经验上的Know-how和积累的资源整合在一起，并通过平台的方式为大家赋能。同时华映内部会对出海赛道进行职能化的分工，分别从法务、投后、人事等方面帮企业做好出海辅助。对于一些重点企业海外的孵化和落地，我们也已经进行了一对一的深度赋能和帮助，希望能够以比较小的成本和比较小的风险，帮助大家在海外的全球化事业中找到一席之地。

立足当下，又超越当下

最后我想再总结一下我们的宗旨。在这个共识的时代，我们认为既要抓住时代的机会，但又要用好非共识，以触碰到未来的脉搏。我们希望在这样的共识和非共识的有机结合下，和各位被投企业、合作方，有着有更深入的探讨、交流和合作。

同时，我们希望用华映的独特优势，做好产地结合和重点领域生态布局；以国际视野，资源结合，帮助企业实现全球化探索。我们希望，汇聚所有创新的微芒，最终“无限新成皆繁星”。